Alternative credit zijn leningen die worden afgesloten op de private markt, bijvoorbeeld vastgoedleningen, bedrijfsfinanciering of kredieten. Het is een dynamische beleggingscategorie die zich al enige jaren sterk ontwikkelt, en dus een kans biedt voor beleggers volgens NN IP.

Ze bieden investeringsmogelijkheden die via beursgenoteerde beleggingen niet te bereiken zijn. NN Investment Partners (NN IP) verzamelde en beantwoordde de vijf meest brandende vragen over alternatieve credit.

1. Is het risico van private leningen hoger dan een publiek verhandelbare obligatie?

Dat verschilt per segment van de markt. Net als bij beursgenoteerde beleggingen verschilt het risico per lening. De veiligste private leningen zijn de zogenaamde Senior leningen. Deze worden vaak gedekt door activa, aandelen of een andere vorm van onderpand van de betreffende bedrijven. Dit heet secured.

Een belangrijk aspect van Alternative Credit is ook dat de documentatie per transactie wordt onderhandeld. Daarbij wordt steeds per project of bedrijf bekeken welke afspraken (convenanten) er kunnen worden opgenomen om de neerwaartse risico’s te beperken, bijvoorbeeld een minimale interest coverage ratio.

Het monitoren van deze afspraken (ratio’s) vormt een belangrijk deel van het beleggen in leningen. Wanneer een van de afspraken niet wordt gehonoreerd, kan men tijdig met het bedrijf of de partij in gesprek gaan om te zorgen voor een oplossing.

Daarnaast hebben veel subcategorieën een variabele rente (afhankelijk van de sector), waardoor ze een natuurlijke bescherming bieden tegen het risico van stijgende rente. Tot slot maakt de veelzijdigheid van Alternative credit spreiding en diversificatie goed mogelijk.

2. Hoe verhoudt alternative credit zich tot andere investeringscategorieën?

Er zijn uiteraard verschillen tussen alternative credit en andere investeringscategorieën. Alternative credit kan namelijk ook onregelmatige, of zelfs onverwachte, aflossingen hebben. De rentegevoeligheid is daardoor anders dan bij obligaties.

Het is daarom van belang te kijken naar liquide matchinginstrumenten voor het succesvol implementeren van de gewenste rente-afdekking. Door een goede strategie en spreiding tussen alternative credit en liquide instrumenten kan zo goed mogelijk de gewenste afdekkingsgraad worden bereikt.

Vastrentende Alternative Credit kan bijvoorbeeld wel alternatieven bieden voor beleggers die daarom hun afhankelijkheid van rentederivaten willen verminderen. De regelgeving voor derivaten is met de komst van EMIR structureel aan het veranderen.

De rating van alternative credit verschilt per segment. Maar BBB of hoger is qua kredietrisicoprofiel vergelijkbaar met investment-grade credits of staatsobligaties.

3. Wat is de financiële toegevoegde waarde van een alternative credit belegging?

De prijzen in iedere beleggingscategorie worden bepaald door vele factoren waaronder: complexiteit, illiquiditeit, risicofactoren (krediet, tegenpartij) en vraag en aanbod. Private markten hebben hun eigen dynamiek.

Voor het risicogewogen rendement is de vergelijking tussen leningen en obligaties met een vergelijkbare kredietwaardigheid en looptijd het meest voor de hand liggend. Bij leningen wordt door ons echter ook sterk gefocust op neerwaartse risico’s: Hoe wordt de lening gestructureerd? Hoe worden beschermingen zoals hypotheken en uitoefeningsrechten ervan in het contract vormgegeven?

Leningen hebben vaak een complexe structuur en uitgebreide documentatie en dit komt tot uitdrukking in een complexiteitspremie. Ook voor gebrek aan liquiditeit rekenen beleggers een premie, de illiquiditeitspremie.

De spread wordt verder beïnvloed door marktinefficiënties, ofwel hoe gemakkelijk of moeilijk is het om kopers en verkopers bij elkaar te brengen. In het algemeen komt er een spread van 0,5% tot 5% tot stand.

Overigens is ook de liquiditeit van de publieke obligatiemarkten door regulering veranderd. Banken mogen door toenemende regulering steeds minder obligaties op eigen boek houden. In de recentere tijden van crisis is ook de verhandelbaarheid van staats- en bedrijfsobligaties problematisch gebleken, juist wanneer men de liquiditeit nodig had.

4. Is een belegging in alternative credit illiquide?

Binnen de strategieën die onder alternative credit vallen, zijn er aanzienlijke verschillen in de mate van illiquiditeit. Op normaal functionerende markten bestaat er voor ‘Leveraged Loans’ nog een redelijke secundaire markt, terwijl het voor andere typen leningen (zoals middensegment mkb en commercieel vastgoed) een stuk lastiger kan zijn om een koper te vinden.

Omdat er bij het maken van de beleggingsbeslissing vanuit wordt gegaan dat de belegging niet verkocht kan worden, is het verstandig dat de belegger goed in kaart brengt wat dat voor de balans kan betekenen. Hoeveel liquiditeit is er doorgaans nodig? Hoeveel is er beschikbaar? En hoe ziet dat beeld eruit in tijden van marktonrust?

Bewust concentreren op Alternative Credit deelcategorieën die aflossen (wat bij leningen vaak voorkomt) kan een goede manier zijn om liquiditeitstekorten te mitigeren. De hoeveelheid cash die een illiquide belegging elk jaar kan generen, kan al gauw 4-8% van de totale investering bedragen. Daarnaast zijn er meerdere manieren om liquiditeit te creëren, bijvoorbeeld door te beleggen in kortlopende zelf-liquiderende activa.

5. Is dit een goed moment om in te stappen in alternative credit?

Ja, maar beleggers moeten wel selectiever zijn dan voorheen en rekening houden met verschillende extra risico’s. De beleggingsmogelijkheden zijn niet meer zo homogeen als in 2008-2009, toen er sprake was van flinke kortingen op de waarderingen van activa en er een flink gat ontstond tussen de kredietverstrekking vanuit banken en de behoefte aan financiering voor bedrijven en projecten.

De huidige markt is anders, met meer verscheidenheid in kwaliteit van de activa. Beleggers moeten ook meer moeite doen voor transparantie, de basis van de waardering (is het de waarde of speelt er ook overvloedige liquiditeit mee) en tegenpartijrisico.

Per saldo bieden private markten echter een premie ten opzichte van publieke markten en die zal in principe niet verdwijnen, onder meer omdat het krediettekort bij banken in veel beleggingscategorieën (mkb, langetermijnkrediet) nog niet is opgelost en de vergoeding voor hogere complexiteit en lagere liquiditeit zal blijven bestaan.